【硬塞書摘】:《創業投資聖經》- 創投要看,創業者更要看的一本書

如同書名,《創業投資聖經》可說是創投領域從業者的聖經,不管是投資者、創業者、律師、甚至是天使投資人,在矽谷幾乎人手一本。
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如同書名,《創業投資聖經》可說是創投領域從業者的聖經,不管是投資者、創業者、律師、甚至是天使投資人,在矽谷幾乎人手一本。這本書不打高空,直接從作者布萊德.費爾德與傑生.孟德森超過 18 年、數百次參與創業投資的經驗切入,匯集成這本包含無數產業界 Know-How 的實戰手冊。所謂工欲善其事,必先利其器,很多非商管背景的創業家往往在缺乏相關知識的情形下,在創業過程中吃了大虧,失去不少機會。因此對創業家來說,要先懂得創投的思維,這本書是最佳入門經典。

誰該來看這本書?

這本書詳細解釋了創投界的組成還有運作模式。先介紹參與創投交易的各方人馬,接著談到如何募資?包括判斷應該籌多少錢?還有踏上募資道路之前,需要哪些東西?這部分會講到許多創投人士決定投資時所遵照的程序。本書不僅適合對創投業有興趣的人,對創業者更可說是不可多得的利器,甚至是執業多年的投資者也表示,本書中很多作者實務上累積的經驗傳授,對於他們也有非常大的助益。

一般而言,創投業者跟創業者經過初步接觸後,如果有興趣投資,就會提出「投資意向書」。整本投資意向書中,創投業者真正在意的只有兩件事: 經濟因素控制權

以下會跟大家介紹本書最重要的兩個章節,並帶出很多本書特別著重的概念:

經濟條款攻防教戰手冊

經濟條款中,創業者最看重的無庸置疑就是「價格」,而價格通常被稱為「估值」。這邊提出三個在估值過程常被忽略的陷阱,容易造成創業者之後的損失或者是投資者更大的麻煩。 

「估值陷阱一|募資前後差異誤會」

要特別注意的是估值可以分成「募資前」和「募資後」。

募資前估值是指:投資人未投資前估計的當時公司價值;募資後估值則是:募資前估值與目前的投資總額相加。創投業者往往會在這裡設下第一個陷阱。當創投公司說:「我對公司的估值是 2,000 萬,我投資 500 萬」,此時他指的通常是募資後的估值,也就是創投公司打算出 500 萬,買下 2,000 萬等值的公司 25% 的所有權;但創業者可能以為是募資前的估值,因此對方的 500 萬買到的是 20% 的所有權。雙方用字相同卻各有盤算。

和作者交過手的創業者中,佼佼者就會小心求證,提出:「這是指 2,000 萬的募資前估值嗎?」以此迫使創投公司把話講清楚,況且在談判時,聽到和你認為的不一樣又不花錢。

「估值陷阱二|員工池壓低估值」

接著要注意的是「完全稀釋」。公司和投資人雙方都要確認公司保留足夠的股票,將來可以發給員工做為酬勞或是奬勵,這部分股票稱為「員工池」或「認股權池」。但池子不見得愈大愈好,雖然池子大一點,就不用擔心選擇權不夠發,但池子的規模也會被納入企業估值中,會壓低實際募資前的估值。這是第二個陷阱。

「估值陷阱三|認股權證壓低估值」

「認股權證」(warrant)是募資時會碰到的另一個經濟因素條款,尤其在後期階段,這是創投公司想偷偷壓低公司估值的一個方法。認股權證類似股票選擇權(stock option),讓投資人在一段期間內有權以事先講好的價格,購買一定數量的股份。

例如,投資人持有 10 萬股每股 1 美元的十年期 A 輪認股權,就可以在十年內隨時以每股 1 美美元買進 10 萬股的 A 輪股票,與投資人實行其認股權當時的股票市場價格無關。

然而,最關鍵且大家最好奇的恐怕是一個問題:「創投業者到底如何評估一家企業的價值?」但從作者的角度出發,並沒有一種科學的評估方式,而是各個面向的綜合評量,以下列舉之:

  1. 公司的發展階段: 前期會較重視發展性,後期則會漸漸將重點擺在財務指標上。
  2. 出現其他資金來源: 創投業者一旦發現其他虎視眈眈的對手,一般都會提高價格。
  3. 創業者經歷和領導團隊: 對創投業者來說,越有經驗的創業者比較沒風險,其估值也比較高。
  4. 創投業者的進場屬性: 有些創投公司是早期投資人,只在低價時進場。後期投資人一般較不在意特定價位,他們在意的是企業的具體地位。創投業者雖然不時將策略掛在嘴上,但實際上的做法卻經常偏離策略,尤其是市場熱絡的時候。
  5. 數字、數字、數字: 公司的所有財務數字絕對都會被考慮進去,但也千萬不必相信商管學院教授上課教的貼現現金流量(discounted cash flow, DCF),特別是早期階段的公司;所以,你只要記得一件事就好:早期階段的財務預測怎麼做都是錯的。
  6. 當前的經濟情勢: 經濟情勢雖非創業者所能左右,卻能大大地影響定價。大環境不好,估值就低。

控制權條款攻防教戰手冊

前面談到的條件都和創投投資案的經濟利益有關。接下來的條件,則與投資案的控制權有關。創投業者之所以關注控制權條款,除了盯緊自己的投資,也是為了遵守與創投基金投資有關的特定稅則。雖然說創投業者往往持有不到 50% 的公司股權,但通常都握有各種掌控企業活動的控制條款。

「重點一|取得權力平衡的董事會席次」

早期階段的董事會一般有五個席位:「創辦人」、「執行長」、「創投業者」、「第二個創投業者」和「外部董事」。

這是權力平均的董事會,創投業者握有足夠的影響力,因此沒有控制權也無妨。創始人和執行長的席位與創投業者相同,外部董事則可以排解任何衝突,同時扮演中性的角色。

如果是成熟企業的董事會,一般董事會規模會更大一些(七到九名董事),外部董事也更多。董事會有執行長和一名創始人,還有幾個創投業者(視其投資金額而定)。不過,多出來的席次大多數是外部董事,一般是同領域的資深企業家或高階主管。

「重點二|保護性條款消除模糊之處」

實際上就是:投資人有特定公司行動的否決權。這類條文理所當然能保障創投業者。簡單來說,創投業者試圖保障的內容為:沒有創投業者的同意,公司不能有以下的動作:

  1. 更動創投業者所有股票的條件
  2. 印製更多股票
  3. 發行優先股或等同於創投業者持股的股票
  4. 買回任何普通股
  5. 出售公司
  6. 變更設立執照或章程
  7. 變更董事會的規模
  8. 發放或宣告股利
  9. 借錢

記住,這些是保護性條款,並沒有限制創業者相關行為的能力,只是規定投資人要同意;只要做事沒有太超過創投業者的界限,通常都能得到創投業者的同意。所以,寧可雙方一開始就講清楚做事的規則,也不要等到非拿出保護性條款時,再來吵「重大」二字究竟指的是什麼。

有人說:保護性條款牽涉到創投業者和創業者互信的核心。這種話真是空洞幼稚。聽到創業者辯稱:「你信不過我嗎?搞出這些要幹嘛?」此時創投業者只要單純回答對方:「問題不在於信任,而是希望在投資之前,先講清楚未來由誰來做什麼決定。」消除關於職務、控制權與行動法則的模糊之處,是募資的重點,保護性條款正是直指問題的核心。

保護性條款偶爾也會幫到創業者,特別是公司被收購時。由於投資人能讓收購案泡湯,保護性條款就成了公司和收購方談判的籌碼,畢竟收購方出的價碼要夠好,創投業者才會點頭答應。當然,前提是現有的投資人沒有什麼問題,但有經驗的創投業者大多都會支持脫手公司的決定。

結語

雖然本篇大致介紹了本書最重要的兩個章節:「經濟因素」和「控制權」。但這本書真正厲害的地方就在於,它幾乎深入淺出的帶到了創業者最容易忽略的每個小細節,而這些內隱知識是花多少錢都買不到的。創業者動輒幾百萬的資金籌募、創投業者手頭上握有的資金則規模更大,相較之下閱讀這本書只需幾百塊錢的售價與數個小時的時間,是相當划算的投資。真正懂投資的人,一定不會放過低風險、高報酬的投資標的,而這本書剛好就是其中一個。

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註:本文部分內容出自野人文化《創業投資聖經》,INSIDE 獲授權引用。

投資人最後變現的回報,通常是把公司股份賣掉或首次公開募股(Initial Public Offerings, IPO)之後賣掉股份所收到的報酬,以及各種直接影響報酬的條件。 允許投資人對企業營運行使控制權,或否決公司做特定決議的機制。


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