CA 創投分享會第三場活動紀要——淺談投資框架協議(term sheet)

日本創投公司 CyberAgent Ventures 台灣分公司上週舉辦了「CA 創投——與創業者對話」系列活動第三場——「淺談投資框架協議」,內容主要談到一般國際性投資基金與創業團隊的投資框架協議。
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日本創投公司 CyberAgent Ventures(下稱 CA 創投)台灣分公司從今年四月開始舉辦「CA 創投——與創業者對話」系列活動,預計舉辦五場分享會,與台灣的創業團隊分享創業過程中會面臨的各種實務問題。第三場活動「淺談投資框架協議」,內容主要談到一般國際性投資基金與創業團隊的投資框架協議(term sheet),邀請普華商務法律事務所的鍾元珧律師、PicCollage 共同創辦人暨 CEO John Fan、Pinkoi 共同創辦人暨 CEO Peter Yen,就新創公司與投資人之間的投資框架協議與大家分享他們的經驗。

主打設計師商品市集的 Pinkoi 從 2011 年成立至今,站上已有 8000 位設計師、3500 個品牌、9 萬種商品。創辦人 Peter 告訴我們,當初他們在找投資人的時候,曾經面臨一個抉擇:要專注在亞洲市場還是美國市場,因為當時美國是他們第二大的訂單來源。他說,創業者必須先選定好市場,才有辦法開始找尋投資者。當初他們在找第一筆投資的時候,其實網站根本剛起步沒多久,沒有所謂的 traction,還曾經被說「your business is not sexy.」這樣的評語。後來他採取的作法就是打開 Pinkoi 的 Google Analytics 數據給投資人看, 呈現網站真實的一面,告訴他們 Pinkoi 未來目標與策略,並且信任投資人。

前一陣子 PiCollage  在全球 突破 3500 萬次下載 ,創辦人 John Fan 與我們分享了幾個他們當初參加 500 Startups  與募資的經驗 ,他提到了 AngelList 這項工具,這是一個給投資人與創業者使用的網站,註冊的創業者可以告訴大家自己的新創公司做了什麼東西、有誰投資;投資人參與了哪些新創公司的投資。John 說 PicCollage 在 500 Statups Demo Day 結束後就在 AngelList 上收到大約 30 人找他們聊天的邀請,依照他的經驗,只要有人投資,就會有其他投資者跟進。他提醒創業者,從談定投資到錢「真的進了公司帳戶」,大概需要兩個月的時間,最重要的是,要在對的時間找到對的投資者。

CA 創頭的投資流程

上一次活動談到 新創公司在海外設立公司 的課題,通常這表示很可能會有投資者的資金要進來,因此創業者必須了解與投資人就投資相關的法律、協議相關的內容,也就是「投資框架協議(term sheet)」。

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CA 創投台灣區總經理方倩勻女士

CA 創投台灣區總經理方倩勻談到 CA 創投的投資流程,看完新創公司提供的資料後,如果有興趣的話會先做 business due diligence(商業盡職調查),接著與創業者進行投資條件的討論。等到真的要投資了,會再進行法務與財務的盡職調查,完成創投內部的投資報告後,才會對新創公司提出投資框架協議。走到這一步,幾乎就是確定要投資了。不過方倩勻也提醒創業者,一般而言,投資者光是看商業計劃書(business plan)是不會簽保密協議的。

勿隨意簽署投資框架協議

既然投資人在給出投資框架協議前,要花費這麼大的功夫,因此要是創業者「太快」拿到投資架構協議的話要特別小心,這很可能表示投資者並沒有進行全盤的了解,或是對方公司內部並未進行充分討論,此時創業者切勿隨意簽署。當然,這些是標準流程,但 John Fan 也在前一段的分享中提過,投資這件事「沒有標準」,協商或許會耗上好幾個月,但也有可能對方連投資架構協議都還沒簽,你的戶頭就有錢跑進來了。

當然,既然「沒有標準」,即使創業者拿到投資框架協議,一切都還有討論空間。不過方倩勻也提到,各種投資/持股協議、法務、財務、設立海外公司、修改公司章程等相關的問題的處理上都必須注意時間,最好在三個月內完成。

這次 CA 創投談投資架構協議主要有以下幾個重點,創業者必須了解這些在投資架構協議中常見名詞背後的意義:

股權架構

創業者與投資者必須釐清公司的股權架構,有些團隊的早期外部投資人持股若過高(10% 以上),會令後來的投資者產生遲疑,因此團隊是否值有大部分股權會是 A 輪投資者比較在乎的問題,他們會希望能在投資後壓低天使投資人的股份,這時或許就會採用 ESOP(Employee Stock Ownership Plans,員工持股計畫)

至於創辦團隊的股權,投資人會希望掌控營運與技術者擁有較高的持股,而非過半股權掌握在財務長一人手上(何況新創公司哪需要什麼「財務長」呢?)。同時投資人會希望創辦團隊在一定期間內不得出售手中的股權(股權都賣掉了,還會有心經營公司嗎?),或是創辦團隊要出售股份時,投資者有優先承購權。

投資框架協議並非具有完整法律約束力的文件

值得注意的是,投資框架協議僅具備兩方面的法律約束力:

  • 排他性
  • 保密性

方倩勻提到,投資者最忌諱創業者背地裡拿著來自多名投資者的投資框架協議做比較,一旦簽署投資框架協議後便具有排他性(例如一段時間內不得找其他投資人以該份投資框架協議去談更好條件)。而投資框架協議中各項關於成本、結案日期與盡責調查的訊息都受到保密性的保護,不可以洩漏。

否決權(Veto Right)

投資架構協議中也會包含否決權,方倩勻認為,站在投資者的立場,合理的否決權是必要的,但團隊也必須仔細看,有的投資者甚至會提出共同管理帳戶的要求(例如創業團隊要動用某種金額以上的資金時,必須先與投資人討論,否則將動用否決權)。

反稀釋(Anti-Dilution)

反稀釋主要用於防止公司下輪增資時,公司因為表現不佳或其他種種因素導致股價下跌,因此投資人往往會設法維持持股比例,創業者會在協議中看到「Pro-rata」這個詞,意思就是按股權比例認購下一次增資。

參與(Participation)

這個詞光看表面上的意思可能會不知所以然,這是指公司整體出售(或清算)後,投資人可拿回一倍以上的投資額後(不一定是一倍,這部份會先約定好),剩下的再共同參與分配。

強賣權/拖帶權(Drag-Along right)

例如公司未在某個期限前上市,那麼投資者將有權力強制將公司原有股東與自己的股權轉移給第三方。

清算優先權

但創業未必總是成功,甚至大多是失敗的,就算有拿到投資也一樣。這點投資者一定跟創業者一樣清楚,因此他們也會在投資架構協議中講清楚,萬一將來公司失敗進行清算時,投資人的優先清算權該如何行使。

費用

從設立海外公司(請參考這篇 〈 CA 創投分享會活動紀要——談「國內、境外公司設立」 〉)到盡責調查、談定投資,包含當中的律師費、手續費等等,雖然視公司註冊地、找的律師不同會有所不同,雙方(創業者與投資人)大概要花費 6-10 萬美金不等的費用。

不過創業者也不必因為自己是小公司就擔心找不到好律師,鍾元珧律師提到,大型事務所也明白新創公司很可能就是未來的大公司、大客戶,但仍須好好挑選專業的律師。

談投資的時候,別拖

通常雙方在談投資的時候,也會有各自的律師代表,但由於雙方律師各為其主,因此創業者要注意,儘量讓雙方律師不要吵起來,或是拉長協商的時間,畢竟好的律師收費都不便宜,而且創業者花在這個部分的時間與心力越多,對於新創公司的產品開發和營運也就越不利,因此,包含在 募資過程 中的 term sheet 處理時間,當然也是越短越好。

給創業者的建議

  • 要了解結案程序。
  • 信任很重要,找到投資人後要相信他們。
  • 請慎選律師、並與律師保持良好關係,避開那種來製造問題的律師。
  • 注意否決權會不會影響公司營運。
  • 注意強賣權/拖帶權
  • 找來的投資者應該要一輪比一輪好。

創業者與投資人之間的信任關係是重要基礎,創業者在與潛在投資人接觸時必須非常小心,有人願意談投資固然是好事,但慎選投資人才是上策。我們在 〈 Y Combinator 創辦人教你創業路上如何打怪 〉 也見過投資人反悔的例子。

此外,雖然前面提到創業者拿到投資架構協議後,幾乎等於投資人願意投資,這樣講好像平常視沒機會看到投資架構協議長什麼樣子,但其實像 Y Combinator 或 500 Startups 這些機構,都有將他們制式的投資架構協議公開給大家下載,有興趣的讀者不妨上網搜尋、下載來看看。

第四次 CA 創投「與創業者對話」活動

方倩勻總經理表示還沒決定好下次活動的主題,如果各位有興趣的話,歡迎向 CA 創投提供意見(CA 創投 Facebook 粉絲專頁),至於詳細的日期與主題,請密切注意 Inside 的 Facebook 粉絲專頁Inside 網摘