【Lynn 寫點週報】2019 年最離譜的 IPO 案:WeWork 有 470 億美元的價值嗎?還是低於 37 億?

共享辦公室 WeWork 是2019 年最離譜的 IPO 案。
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繼 Uber 、 Lyft 這兩間共享平台上市之後,共享辦公室企業 WeWork 選擇今年 9 月在美股 IPO 上市,估值達到 470 億美元,成為今年美股第二大的 IPO 案。

WeWork 今年 1 月取得了軟銀集團的 20 億美元融資,累積融資額度達到 128 億美元, 依據公佈的財報資料, 2018 年全年營收 18 億美元,虧了近 20 億美元,到了 2019 年,光是上半年營收已經達到 15 億美元,但也虧掉了 9 億美元,不意外又是一間快速成長但虧損嚴重的獨角獸新創公司。

這間公司先前因為創辦人的內部交易惹出不少爭議,但我們今天選擇從財務方面、同業比較兩個方式評估 WeWork 這家獨角獸,看看是否能得出不同的結論。

所謂的共享辦公室是指企業租下商業大樓的空間,重新裝潢後再分租給需要辦公的中小型企業,再從中獲取租金收益,而 WeWork 專門出租辦公空間給科技新創、自由工作者及企業,為其提供高彈性的辦公空間。

與其他共享辦公室不同的是: WeWork 主打具科技感且高級的共享辦公空間,提供新創公司像是蘋果、 Google 那些大公司同等的辦公體驗,出租的價格也不便宜,但不論是辦公面積還是基礎設施都走豪華路線,而且選擇開在最精華的商業地段,吸引了眾多的新創企業、甚至是大型企業進駐。

它成功的關鍵就在於收費雖然不低,卻提供市場同樣價位所沒有的優質辦公體驗。

憑藉著優秀的融資能力, WeWork 拓點的速度相當驚人,從 2016 年以來,可供出租座位數從 107,000 個成長到 2019 年的 604,000 個,出租率都維持在 80% 以上,企業用戶的比例也成長到 40% ,辦公室已經遍及全球 111 個城市,未來目標是 280 個城市。

不得不佩服他們的行銷能力, WeWork 應該是 2019 年包裝最強的獨角獸公司,他們將共享辦公室包裝成一個新潮的名詞「空間即服務(Space as a Service, SaaS)」,意思是他們的商業模式是將空間出租當成服務收益,試圖利用雲端產業中常見的出租軟體即服務(Software as a Service)的概念,置換成出租辦公室空間的商業模式,營造出 WeWork 是一間網路公司的科技感。

不只如此,他們聲稱自己的共享辦公室是一個「社群平台(Community)」,將租戶稱為「會員(Member)」,這下又跟訂閱經濟的當紅名詞掛勾,讓  WeWork 看起來真的有科技公司的感覺—— 但所有人都知道它是一家地產開發商。

WeWork 是網路公司嗎?

市場通常會給網路公司比較高的本益比,使得幾乎所有申請 IPO 的獨角獸公司都宣稱自己為網路公司,但我們該如何去定義?

網路公司最大的特點是高擴展性(Scalability)與邊際成本遞減(Marginal Cost):網路企業可以服務大量的客戶,另外當使用者越多,網路公司的平均成本也會隨之降低。

Netflix 是一個典型的範例,它靠網路平台營運,同一個國家內的使用者可以直接透過信用卡線上購買 Netflix 的影片串流服務,中間沒有任何地理限制,只要 Netflix 的行銷做得好,短時間內取得數萬個訂閱數也不是問題(高擴展性),網路平台有辦法容納快速成長的使用者,推動營收快速成長。

Netflix 也具備邊際成本遞減的特性,由於 Netflix 必須投入了數億美元的固定成本製作原創影片,當越多人訂閱 Netflix ,就有越多使用者作為分母攤掉龐大的影片製作成本,因此當訂閱戶的數量增加, Netflix 的人均成本會大幅隨之遞減。

但 Wework 不同,它的擴展性很低,如果要服務更多的客戶只能租下更大的空間,或是拓展新的辦公室,沒辦法像單一網路平台便可服務全球的客戶,另外空間也不具邊際成本遞減的特性, WeWork 每增加一名租戶,付出的租金成本也不會隨之遞減,說不定還會因為地段而更加昂貴,也就是說人均成本不會隨使用者增加而下降── 從這兩點便能斷定 WeWork 不具備網路公司的優勢。

財務過度槓桿,企業淨值跌到負數

WeWork 的財務結構可說是複雜又可怕,整間公司 270 億美元的資產都是負債(含可轉換特別股),總負債金額達到 293 億美元,淨值甚至是負數,意思是這間公司的資金已經燒完,只能靠舉債營運,負債種類主要是租金負債與長期票據借款,資產則是固定資產與租賃資產,合計佔比 80%  ,但資產內容不是土地,而是一堆變賣價值不高的辦公設備。

從上述的數據觀察, WeWork 靠著舉債燒錢在全球快速拓點,資金都拿去付租金、裝潢、購買辦公設備以及行銷,投資還沒回收就急著開下一間,又把珍貴的資金丟進去下一個項目,沒錢就對外融資,可說是把槓桿運用到極致,就像是在天橋上走鋼絲,稍有不慎就可能產生資金週轉問題。

WeWork 市值該是 470 億還是低於 37 億美元? 

那我們要怎麼評估 WeWork 這檔熱門的 IPO 股票呢?美國股市沒有共享辦公室概念股,但其他國家卻有:它就是總部位於英國的雷格斯集團(Regus),同時是全球最大共享辦公室與虛擬辦公室的供應商。

雖然可以說 WeWork 的目標客群是高價值的科技公司,風格及路線跟雷格斯也有差異化,此外美股本益比又比歐股高出不少,但要衡量一間公司,比較同業是最客觀的方式,英國倫敦證交所上市的雷格斯集團仍有參考價值。

雷格斯不但已經穩定獲利,上市近 20 年,屬於營運成熟的企業,商業模式也與 WeWork 類似,都是出租辦公室給商務人士,是目前 WeWork 最佳的比較對象。

雷格斯營運地點遍及全球 120 個國家,擁有超過 3,000 個辦公室據點、 250 萬名會員,年營收達到 31 億美元,淨利 3.1 億美元,但市值僅有 37 億美元,本益比約 10 倍左右。

接下來我們來看 WeWork 的財務資料,擁有 582 個辦公室、 52 萬名會員,全年營收 18.2 億美元。虧損 19 億美元,市值卻高達 470 億美元── 數字顯示 WeWork 的估值很不對勁,跟雷格斯完全不成比例,同樣是共享辦公室, WeWork 營運規模僅有雷格斯的一半,市值卻超過雷格斯 12 倍,顯然 WeWork 的估值並不合理。

以相同的財務比例來看,撇除營運特色的不同,如果考慮到它貧弱的財務結構與龐大的負債, WeWork 的估值應該低於 37 億美元不少。

總結:估值灌水過於離譜的 IPO 項目,但仍具吸引力

WeWork 不是一間網路公司,而是一間專作共享辦公室出租的地產開發商,目標客群是現下最熱門的科技新創公司,它並不便宜,甚至比市面上的共享辦公室平均收費水準高了不少,但可以提供更好的工作空間與精華的商業地段,仍吸引許多企業進駐。

快速拓點的同時,出租率反而上升,目前出租率高達 87% ,顯示其產品定位仍有吸引力,也說明它的營收成長情況良好,但背後付出的成本可不低。

WeWork 傾向租下優良的商業地段與提供高品質的空間,付出的成本仍然高於對企業的收費,未來必須要開發出更具競爭力的產品、或是漲價來提高客單價才有機會轉虧為盈,長期來看 WeWork 有很高的可能性獲利,但它現在還在擴展期,三年內要獲利仍有困難。

另一方面, WeWork 的財務體質雖然爛到可怕,但最大的風險並不是自身的資本結構,而是外部的市場風險,我認為存在兩個最大的外部風險:

創業市場衰退:首先是科技創業潮可能在未來幾年內衰退,原本的新創公司可能已經長大,轉而成立自己的總部或是搬遷,如果成真,那麼對共享辦公室的需求將大幅減少,加上共享辦公室的租約彈性較高,高單價的 WeWork 很可能損失慘重。

產業進入門檻低:根據 IPO 文件,他們承認共享辦公室產業的進入門檻並不高,競爭者只要在交通便捷的地點租下一個大辦公室,再重新裝潢並出租即可,彼此的差異性並不高,最後容易淪為價格競爭,而 WeWork 也表示他們的競爭者可能有更低的成本、更好的資金條件來提供更低廉的共享辦公室服務。

對於 Wework 來說,共享辦公室市場演變成價格戰是最嚴峻的情況,因為它的資本結構過於疲弱,帳上存在近 13 億美元的長期負債,還款利率平均高達 7% 以上,2019 全年光是利息支出就可能高達 1 億美元。

沒有節制的擴張下,面對利息壓力與高額還款, 一旦未來共享辦公室轉變成價格競爭市場, WeWork 的競爭壓力將會非常巨大,由於財務結構貧弱,以他的資金成本與營運結構來看幾乎沒有降價的空間,雖然他的收費不便宜,但還不足以回收過高的成本—— 只要競爭對手採用殺價策略,將大幅壓縮 WeWork 的生存空間,因為它的價格彈性實在太低。

談完風險,還是回到正面的角度,目前美國股市還沒有類似的共享辦公室股票,能提供同等服務的共享辦公室也不多,穩定的租金收益更可以成為他們說故事的素材,加上高水準的行銷能力, WeWork 在資本市場仍有其吸引力,但 470 億美元的估值被灌水得過於離譜,等它開始獲利再來考慮也不遲。

核稿編輯:Anny


看見社會包容力 ─ 每一簇的數位星火

過去一年,新冠肺炎讓全球進入一座大型數位轉型實驗室,小從日常飲食、上班上課,大至城鄉發展,這波加速的數位轉型,並不會隨疫情退散而消失,正因如此,影響社會各層面的「數位包容」顯得格外重要。
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Photo Credit:unsplash
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根據國際數據資訊(International Data Corporation)預估,2020 ─ 2023 年,全球與數位轉型相關的直接投資金額,每年以 15% 增速成長,2023 年將達到 6.8 兆美元,建立起強大的數位平台與生態系。在台灣無論是在深山林裡、海濱小村、城市邊緣的各個角落中有許多善用科技,結合創意與行動力量,讓不分年齡、行業的每一份子,在數位轉型的進程上不脫隊。

長年在東海岸投入偏鄉工作的師大教授須文蔚,可說是弭平城鄉落差最有創意的實踐者。他主持的宜蘭花蓮數位機會中心(下稱 DOC)、「教育部邁向數位平權推動計畫」,替鄉村裡的學童、老人家、新住民、返鄉青年,找到了夢想和方向。

弭平城鄉落差 DOC數位機會中心創意無限

談到數位包容,須文蔚強調,科技固然是必要工具,但「偏鄉機會不在於昂貴的 ICT 投資,而在於創新應用的推廣,以及人際脈絡的連結」;花蓮的宜昌國小就是很好的例子。DOC 多年來推動「小攝影師的三個大夢」計畫,向各界募集二手相機給孩子課後使用、邀請公視導演開攝影課,並攜手瑪利亞社會福利基金會舉辦公益競賽;而宜昌國小的學童在學會了攝影技能後,把海邊淨灘撿到的垃圾全程影像紀錄並以攝影展呈現,提醒各界重視環保,得到那一年公益競賽第一名。

DOC 募集了超過 600 台二手相機,為孩子辦理課程與攝影展。圖右二為須文蔚老師。Photo Credit:須文蔚老師

須文蔚笑說,別小看孩子的決心,「他們現在到夜市會自己帶容器,還叫老闆不能用塑膠袋。」偏鄉的孩子們能夠自發推廣環保理念並化為行動,最初的起心動念竟是攝影課和公益競賽。

偏鄉有自己的智慧 只是需要輔助工具與科技

「智慧在偏鄉,地方從自己的獨特條件中,都找得到可能性;他們需要的是工具,我們就從旁協助。」須文蔚說,從創意發想、熱血實踐、再加上科技的臨門一腳,讓偏鄉的成員不再單打獨鬥,彼此有了連結,成為榮耀的共同體。DOC 替偏鄉導入的科技也與時俱進,像是使用 3D 列印建模,製作具地方特色及 Logo 的商品;近期也運用網路視訊電話,號召十多名志工,每天上線陪獨居老人聊天,「一開始大家很尷尬,但一年多下來,視訊成了日常,老人家也習慣科技結合人性的陪伴。」

儘管在偏鄉已有豐碩成果,但須文蔚坦言,數位包容仍有許多困境必須克服,例如科技的導入涉及跨部會的整合,遠距醫療、電子支付,都待進一步解套。「高齡的月琴阿嬤十多年前就來跟我們學電腦,一路在社區工作上陪伴我們成長。兩年前,她身體不適,請村長載她到市區看病,一個多小時的車程說說笑笑,沒想到抵達醫院不久就過世。」須文蔚說,偏鄉往返醫院的成本極高,遠距醫療若能普及,早期治療與預防,這樣的悲劇或許可以減少。

瑞穗 DOC 最認真的資深學員月琴阿媽能用滑鼠畫出美麗的蝴蝶。Photo Credit:須文蔚老師

面對疫情 餐飲小商家需要數位包容的保護傘

數位包容的範圍並不限於偏鄉,即使在城市中心,也可能面臨不平等與差距。過去兩個月,全台三級警戒,首當其衝的小型餐飲店家。相較大型業者,它們更缺乏資源來因應突如其來的疫情衝擊,例如原料採購成本提高,就使得小商家更顯弱勢。為弭平差距,透過共同採購、成本分攤、借重數位平台的雲端廚房,或許可成為選項之一。

中央廚房連線全台 19 個衛星廚房 Just Kitchen 提高美食製作及遞送效率

Just Kitchen 便是台灣首家雲端廚房業者,創始成員均來自台灣,憑藉代理國際餐飲品牌的經驗,將原本的中央廚房改裝,結合 AI、大數據、銷售分析,成立了雲端虛擬廚房,於去(2020)年 3 月開始推廣。Just Kitchen 行銷長 John 指出,所謂雲端廚房,就是純粹製作外送餐點,透過流程簡化及共同採購等各項優勢,打造更有競爭力的商業模式。

科技部門及大數據部門 餐飲商家進入市場 快速無痛且精準

除了經營自有代理品牌如 Fridays 的外送餐點,Just Kitchen 也與傳統業者如鬍鬚張、大三元攜手,替品牌設計適合外送的菜單,協助轉型擴大客源;未來更不排除與小型業者合作。營運長 Kent 指出,Just Kitchen 內部成立了科技部門及大數據部門,前者協助餐飲業者快速上線、有效執行營運 SOP 如庫存及管銷等;後者則分析人口特性、手機使用習慣、不同族群的喜好,以便更精準觸及客戶群。

以滷肉飯商家為例,在疫情衝擊下必須從原本的內用模式,快速無痛轉型至外送,即可借重雲端廚房。「我們替品牌業者全新設計外送菜單、採購食材、烹調製作、上架宣傳,再分潤給品牌夥伴。」Kent 指出,雲端廚房可協助既有品牌快速轉型、也能降低新品牌進入市場的門檻,還能將地方美食向外推廣到不同區域。

虛擬廚房界成長最快速的 Just Kitchen ,創始成員左至右分別是:策略長劉揚、營運長吳得暉、執行長陳星豪、行銷長游竣文、資訊長林效誠。Photo Credit:Just Kitchen

台灣美食揚名國際 寄望雲端廚房

日本的壽司、義大利的 Pizza、泰國的 Patai,都是不分國界朗朗上口的美食;台灣目前除了珍珠奶茶,尚未出現國際級的代表性美食。Just Kitchen 行銷長 John 指出,台灣的美食如此多元,卻不具備足以匹配的全球知名度,相當可惜;因此 正在計畫將牛肉麵、滷肉飯等推向國際。Just Kitchen 在台灣及香港的雲端廚房已經上線,未來還有美國、菲律賓、新加坡即將開站;有朝一日,台灣的一個小小店家,或許也能藉由像 Just Kitchen 這樣的平台,揚名全世界!

不遺漏任何人的數位包容島

不論是 DOC 運用科技推動資訊教育、地方創生、農村商機、文化紀錄,抑或是 Just Kitchen 雲端廚房為微小企業帶來的新希望,都與聯合國亞太經濟社會委員會(ESCAP)在今年三月提出的疫情報告《因應新冠疫情:不遺漏任何國家》,相互呼應聯合國數位政府永續目標 — Leave no one behind,檢視最脆弱的社會部門,並透過加強區域合作來改善。

以台灣的科技產業強項,再結合多年來政府與民間攜手在數位包容工作上的創意與經驗,相信並期待種種在台灣「Leave no one behind」的嘗試與成果,成為台灣貢獻國際社會的有力切入點,當在地的數位包容經驗走向國際,台灣也更能被世界看見。

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