小米上市首日破發,股價低迷將會成為常態嗎?

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本篇來自合作媒體 36kr,INSIDE 經授權轉載。

7 月 9 日,熱鬧了近半年的小米上市規劃終於塵埃落 定 ,只是首日表現沒了當初高喊千億美元市值的意氣風發。

上午小米港交所上市,開盤價 17 港幣,盤前競價即跌破發行價,開盤後一路走低,最低跌至 16 港幣每股,跌幅 5.76%。對此,雷軍在接受媒體採訪時表示,最近大市不好,短期股價不是最重要的,長期的表現才是最重要的。

其實,首日破發在互聯網上市公司中並不罕見。2012 年 Facebook 上市第一天微漲了 0.6%,次日即大跌 11%,跌破發行價,而亞馬遜上市後的 13 個交易日里,有 5 天都在發行價以下,更何況 7 月 10 日小米股價開始高開高走。

長期表現是上市轉折點出現後最能呈現公司價值的標尺,只不過就目前來看,小米真的有驅動股價攀升的機會嗎?

前景不容樂觀。

港股還是小米的「蜜糖」嗎?

儘管一級市場的寒冬警報讓小米選擇提前赴港上市,但低迷的港股卻未必能成為小米的救星,概括地講,受整個大環境的影響,小米短時間內股價也許很難有巨大增長的機會。

進入 2018 年後,港股迎來冰火兩重天的焦慮時期。一方面,受內地獨角獸集體上市的影響,港股上半年成為全球最熱的 IPO 市場。據 Wind 顯示,截至 2018 年 7 月 4 日,港股共新增 103 家上市公司,其中包含 3 家通過介紹方式上市的公司,相比 2017 年同期港股共新增 69 家上市公司,同比增長 49.28% 。

但另一方面,港股發行的新股破發率慘不忍睹。Wind 數據所知,截至 7 月 4 日,在港股新增上市的 100 家(剔除 3 家通過介紹方式上市的企業)企業中,破發率高達 75%。曾被市場稱為“新經濟五劍客”的眾安、閱文、易鑫、雷蛇與平安好醫生,股價均呈現較大跌幅,其中易鑫和雷蛇的股價已較歷史高位下跌超過 50 %。

而且今年港股市場對新經濟公司 IPO 的 反應可謂是冷淡許多,雖然上市公司數量創新高,可總融資額為 503 億,卻較去年同期反而下降了 8%,也是自 2016 年以來的低位。

聯合一級市場更為慘烈的現狀,可以發現,整個市場實打實的迎來了一陣「錢荒」。追根溯源,銀行體係是一、二市場資金最主要的來源渠道,一關閘限水,自然資源緊缺,「有錢人」都缺錢了,誰還大規模地再往虧損的新經濟公司砸錢?

而具體反映到獨角獸們上市,原本關於中國一級市場估值過高的質疑便不絕於耳,現在透過上市逐步拉低價格,私募市場與公開市場的估值差異最終總會消失。這可能是一個重新估量公司商業價值的過程,小米就是典型例子,從 IPO 剛開始宣傳的千億美元市值,到雷軍 7 月 8 日披露的 543 億美元估值,中間已經腰斬近一半。

令人擔憂的是,接下來港股上市的公司,也是經過國內投資追捧提升估值的代表,他們同樣可能重蹈小米的覆轍。

更何況,利率上升、人民幣走弱以及大國貿易前景的不確定性,將影響到亞洲經濟增長和企業利潤,這也是外界質疑小米支撐不起高估值的原因之一,關鍵是也給未來盈利帶來不確定性因素。

小米正在觸及天花板,利潤增長難以打動股市?

2012 年 Facebook 上市當日的技術故障,以及外界對其移動化道路的爭議,使得 Facebook 遭遇了納斯達克史上一次罕見的 IPO 災難。接下來的整整一年中,Facebook 都沒能走出這場股災的陰影。然而僅僅三年過後,它的市值達到了 2260 億美元,市盈率高達 81 倍。

讓華爾街閉嘴的直接原因,自然是利潤,尤其是移動端廣告到 2013 年末佔據了公司一半以上的收入,Facebook 一波三折的 IPO 終於被市場拋到了腦後。

對小米來講,如何像 Facebook 一樣逆勢反彈的關鍵也是利潤,但手機業務將達天花板、IoT 板塊未見爆發,這種情況下,小米未來財報利好的機會到底有多大呢?

針對占據主要營收的智慧手機業務,小米目前面臨兩大難題,一是恰逢整個智慧手機市場銷量下滑的環境背景。中國訊息通信研究院發布了中國智慧手機市場 6 月及上半年的市場情況,數據顯示,6 月份中國智慧手機出貨量為 3661 萬台,同比下滑 12.4%,2018 年上半年中國智慧手機市場同比下滑了整整 18.7%,累積出貨量為 1.96 億台。

二是,小米手機在國內的增長已經基本停滯。據 IDC 數據顯示,小米雖全球銷量耀眼,但中國銷量僅 5510 萬部,此前 2014 年-2016 年,小米國內銷量依次是 5270 萬部、6490 萬部、4150 萬部。也就是說,雷軍看似大刀闊斧的重組和變革,只是讓小米在國內回到了下跌前的狀態,離 2015 年的高峰相差近 1000 萬。

在如此明顯的發展局限下,小米只能寄希望於中高端旗艦機,但實際上這部分手機銷量一言難盡。從圖中我們可以看到,定位於旗艦+高端旗艦的手機產品(2000 元以上)佔比在進一步縮小,從 2015 年的 18.8% 縮減至 2018 年 Q1 的 6.2%。一般來講,品牌形象固化,從低到高的轉型尤為困難。

至於被雷軍寄予厚望的 IoT 板塊,不僅僅是受產品智慧化功能的限制,實際上市場對智慧家居、萬物互聯等一系列概念的追捧,已經消退。而消費者在對智慧家電產品嚐鮮過後,很少人將其作為可聯網化的智慧設備,只是把它們當做普通的電器使用,反映到米家對應的各類產品上,其 MAU 從 2015 年 10 月的高點至今下跌超過 80%,市場情況可見一斑。

從長遠眼光來看,小米生態鏈也很難達到顛覆現有消費品結構和市場格局的程度,畢竟現有廠商已經壟斷了多數家電產品的核心零部件和供應鏈,無論是產能還是專利積累,小米還將受制於人。也就是說,小米手機難逃「組裝」和產業鏈的桎梏,有可能很大程度上也將延續到未來的生態鏈中。

如果說 Facebook 股價的回升來自於其用戶量及業績的增長,那小米在這點上能達到的高度或許已經能夠預見。

營銷、互聯網、創新,這三個故事正面臨挑戰

港股低迷、貿易戰摩擦的環境,令小米股價深受影響,而其自身若是不能用利潤證明,最後剩下的可行之道,估計還是講故事。上市之前,小米的故事是營銷,奔赴上市,小米的故事是互聯網,而上市之後或許是創新,當然這三個故事還能不能在小米上市後起到效果,是個未知數。

首先來看營銷。在招股書中有一組數據比較有意思,2017 年,小米營銷費用高達 52.3 億,佔整體開支的 4.6%,而產品研發費用僅為 31.5 億,佔整體開支的 2.7%。自 2015 年起,小米每年在營銷方面的開支皆高於產品研發,兩份開支間的差距也在逐年拉大。

重營銷而輕研發,這是小米面對持續性虧損的選擇,短期來看,其實這種選擇無可厚非。為了減少虧損,在利潤上升空間不大的情況下,只能減少開支,而削減研發還是營銷,技術實力薄弱的小米自然不會寄希望於投入大而見效慢的研發。

只不過,這種傾向可能帶來兩種風險:營銷不買賬,創新繼續乏力。

在眾多手機廠商中,小米的互聯網營銷可謂是首屈一指,可難免有些過猶不及,其手機一直搶購、缺貨,被質疑虛假公佈銷量、廣告違規等等,這些套路是否在上市後歸為不規範經營,又或者受到監管,皆有可能。更何況作為一個上市的商業巨頭,如此營銷手段也將影響企業形象。

至於另一重風險則有關上市後小米所講的創新故事,公司為了減少虧損而收緊研發,對本來就缺乏技術基因的小米來講,可能意味著產品升級更加困難。如今華為技術優勢盡顯,藍綠廠憑藉兩款旗艦機打破一直以來創意乏乏的品牌形象,小米的處境更為艱難。

而技術的短板也決定了小米在 IoT、互聯網服務、手機三條賽道上,都很難引領產業變革,就像當初首次提出全螢幕,到頭來還是蘋果將其推向潮流,這不僅是影響力的差別,其實歸根結底還是技術上的差距。

總體來看,小米所講的三個故事其實都是相互牽連,研發實力跟不上,中高端機品牌轉型很大程度上成了一句空話,而這也將影響到小米互聯網服務的業績增長,如此一來,互聯網公司的上市名義估計也就兜不住了。因此,相比上市之前資本故事還能助推估值,上市後小米處境實則更為艱難。

從 0 到 1000 億元人民幣的飛躍,雷軍用 7 年時間做到了,但對一個公司來講,7 年或許還過於短暫,未來小米從上市這個轉折點走向何方,還需更多時間驗證。

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